公司3月26日发布年报, 2010年公司实现营业收入185.11亿元,同比增长9.62%;营业利润12.53亿元,同比增长24.31%;归属于母公司所有者净利润9.89亿元,同比增长64.47%,摊薄EPS0.42元,略低于我们的预期。其中四季度实现营业收入61.07亿元,营业利润2.46亿元,归属母公司净利润1.74亿元,摊薄EPS0.07元。2010年利润分配方案拟为:按2010年末公司总股本23.83亿股为基数,每10股派发现金红利1.8元人民币(含税)。

　　2010年产品价格上涨是盈利增长的主因。公司主要产品为铅锌精矿、铜精矿、铅锌、铜、铝冶炼产品等。2010年铜、铅、锌、铝产品均价分别同比上涨36%、20%、28%和16%,毛利率12.1%,同比上升1.5个百分点,是公司盈利大幅增长的主要原因。产品产量方面,除了粗铅、电铅和电解铜产量完成率较低外,其他产品都基本完成了生产任务。矿产品方面,公司累计生产铅精矿(金属量,下同)65,145吨、锌精矿84,620吨、铜精矿26,139吨、精矿含金145公斤、精矿含银125,010公斤;冶炼产品方面,电解锌61,061吨、电解锰5,128吨、电解铝97,920吨(其中含铝型材7740吨)、电解铜26,583吨、粗铅26,275吨,电铅657吨,锌粉3563吨,供电量10.50亿千瓦时。
　　业绩略低于我们预期的主要原因是金属贸易业务营业利润率为-0.03%,同比下降2.42个百分点。报告期公司贸易营业收入114.08亿元,同比下降0.58%,营业成本114.11亿元,同比增长1.88%。而投资收益报告期为3.24亿元,较上年同期增加4.28亿元,主要原因是2010年期货套期保值盈利增加,而去年同期为亏损,同时受有色金属价格上涨的影响,报告其公司的联营公司和合营公司业绩回升,使得按权益法确认的股权投资收益增加。
　　公司资源储量丰富,股价安全边际高。截至2010年6月底,公司资源控制储量已达:铜773万吨(权益量460万吨)、锌362万吨(权益量340万吨)、铅238万吨(权益量230万吨)以及3500吨银和25.5吨黄金。按照我们的绝对估值方法,公司资源权益价值在16.77元,给公司股价提供了较高的安全边际。
　　有利于公司股价上涨的因素分析。短期看:(1)日本重建以及流动性注入将催生铜、铅、锌价格上涨;(2)2011年精矿产品稳步上升;(3)控制资源储量的持续上升,公司新获得的探矿权为资源储量的增加提供保障;中期看:(4)玉龙铜矿正常运行时间存在提前的可能,在预测模型中,我们假设玉龙铜矿2014年运营正常,目前公司完成融资,加大开发力度,如果时间提前,将提升公司的绝对价值,并降低公司的先对估值;(5)集团旗下有会东铅锌矿、青海锂业、大场金矿等资产,集团整体上市的进程也有加快的可能性。
　　维持“买入”评级,6个月目标价不变。我们预计公司2011-2013年EPS分别为0.68元、0.98元和1.35元,3月25日公司收盘价为18.04元,对应动态PE分别为26x、18x和13x。综合绝对估值和相对估值的方法,给予公司6个月目标价25.67元,维持公司“买入”的投资评级。

　　风险提示:(1)A股市场系统性风险;(2)金属价格大幅波动风险;(3)矿产产能、冶炼产能释放低于预期的风险。