因入选品位下滑致使一季度克金成本显著提高，二季度维稳。一季度公司克金成本由90元/克上升至120元/克左右，主要原因是相较去年同期的入选品位0.7g，今年一季度平均入选的克金品位在0.53g。品位下滑有紫金山铜矿本身天然品位下滑的因素，但更多的是人为造成。由于截止最近一周，国内金价较去年同比上涨11.29%，高企的金价给予了公司足够多的空间调整入选品位。公司自身预计，二季度整体金矿入选品位较一季度持平，因此克金成本也将相对稳定。
　　矿产金增速未来两年放缓，铜、铅锌业务将快速释放产能。由于紫金山铜矿长期开采导致的自然品位的下滑，未来该主要金矿来源的矿山产量将进一步下滑至12-13吨左右(2012年预计为15吨)，但贵州水银洞将增产0.5吨，塔吉克斯坦ZGC金矿增产0.7吨，云南元阳大坪金矿增产0.5吨，黑龙江多宝山增产0.5吨等将抵消紫金山产量的下滑，预计公司2012年矿产金整体增速将保持在10%左右至30吨；而考虑到紫金山本身采金成本的低廉性，未来伴随该矿区产量下滑，公司整体矿产金的毛利率也将出现5%-10%的下滑。而伴随黑龙江多宝山铜矿一期今年6月份投产以及紫金山铜矿铜产量的递增，未来2年公司铜产量将分别达到10万吨与13万吨左右，业绩占比逐渐提高。铅锌方面，内蒙三贵口铅锌矿与新疆乌恰乌拉根铅锌矿将在2013年集体爆发，令公司铅锌产能到2013年达到17.5万吨，未来几年的投产增速则保持在10%左右。
　　公司储量稳步增长，海外收购持续进行。公司截止2011年末还保有黄金储量(333以上)1043.39吨，同比增长39.09%，而即使按照最新的 NI43 101国际标准资源量和储量重新计算，公司紫金山铜矿和另一矿山储量的结果比原来更多，公司预计最终与现有储量的误差不会超过上下3%，目前该块资源重估已完成30%，后续还将陆续公布。海外收购方面，公司收购诺顿金田顺利进行，控股地位肯定有所保障，而根据对方诉求，公司有可能形成完全控股的模式，该矿区探明储量30吨，远景储量可达186吨，前景看好。此外，公司还在香港成立了第二个海外融资平台开展海外收购，其海外收购步伐还在持续进行。
　　成本上升趋势明显，下调盈利预测，维持增持评级。由于公司克金成本走高趋势快于我们之前预期，且金价与铜价表现均较预期稍逊，因此将公司12－14年EPS由原来0.37/0.51/0.51元下调为0.30/0.38/0.51元(隐含金价假设分别为350/408/453元/克，其中12年均价下调13元/克)，对应动态市盈率分别为13.5/10.7/7.9倍，为黄金板块最低，维持增持评级