国际金融市场和需求的变化将缓解中国物价全面上涨的风险，并可能降低流动性过剩的压力。如果我们回到此轮宏观调控的目标，就会发现，外需的下降正在促成这些目标的实现，虽然可能会伴随一定的痛苦。当然，如果美国经济真的走向深度衰退，中国经济势难幸免，但至少到目前为止，这一风险并不大。反过来说，如果将美国衰退视为中国经济的灾难，则意味着中国宏观调控应该提前放松，这是不合时宜的。
美联储终于不再缩手缩脚。为阻止金融市场崩盘以及经济衰退，美联储于当地时间22日决定紧急降息0.75个百分点，同时还决定将贴现率即商业银行向联邦储备银行举借短期贷款时支付的利率降低0.75个百分点至4.0%。
美联储有足够的理由这样做。美国经济的确已进入下行通道，并尚未到达此轮调整的谷底。次级债危机不仅对大型金融机构造成重创，还给整个信贷和证券市场带来信心危机，市场流动性和信心的恢复还需要相当长一段时间。此外，金融市场的动荡直接影响了美国的楼市和股市，而这两点已影响到美国经济的重要支柱———消费。与此同时，在地缘政治等因素作用下，国际商品市场价格一路走高，这也使得美国物价并没有随着经济拐点的出现而回落。滞胀的苗头将令政策当局感到十分棘手。最近几个交易日，全球股市出现共振性暴跌。
一个有待解释的现象是，在如此大力度的政策下，为什么美国金融市场仍颓势不改？就在布什政府推出高达1450亿美元的庞大减税计划后，美国股市却还大跌。减税政策与股市大跌的联系在于，减税措施对于刺激经济尤其是挽救金融市场的动荡，还是间接性的，其潜在作用并没有达到市场预期。市场还在期待更直接有力的救市措施。本周全球股市大跌的原因还有华尔街大型金融机构损失超过此前预期，这让市场认为次级债的风险没有得到正确的重估。同时，市场对布什政策和机构亏损的“过度”反应，也是对政府和美联储施压的一种方法，以便能够出台更为有力的政策。
这些最新的变化对中国会产生怎样的影响，又对中国的宏观调控政策带来怎样的启示？笔者试给出以下几点分析。
首先，中国2008年出口会有明显下降，但不会对中国实体经济造成很大的影响。有资料显示，出口的下降在珠三角已有表征。不过，出口下降对中国经济的负面影响可能没有看上去那么大。笔者在本版的上一篇文章中指出，仅仅依赖外贸依存度和出口占比来考量出口所发挥的作用是有失偏颇的。出口对中国确实重要，但决不是说美国经济衰退，中国将很快被拖下水。就目前而言，笔者不认为会出现全球性的经济衰退，此番危机将主要限于金融领域，尤其是发达国家的金融市场。但实体经济的衰退不会像亚洲经济危机那样。新兴市场的活跃将在很大程度上支撑全球经济的下滑态势。次级债以及由此引发的美国经济问题，不会对包括中国在内的新兴市场造成太大的麻烦。
其次，外部经济不确定性的增加会给物价、内需和房价带来不可忽略的影响。美国需求的下降经过一段时间后，最终会影响国际基础商品的价格，输入型物价上涨的压力会减弱，这对中国物价会起到抑制作用。此外，美国衰退和弱势美元政策的持续，也可能加速人民币升值，这会提升老百姓收入的购买力，改善民生，并控制物价上涨。总的来看，今年的CPI上涨不会像去年那样快。此外，个人觉得房价会有所回落。现在中国经济受到外部的影响越来越大，最近股市的波动就体现了这一点。现在英美的房市都已下调，在密集政策出台的背景下，国内房价会经历一段不短时间的调整。
再次，顺差下降未必能从根本上缓解输入型流动性过剩。很多人注意到流动性过剩压力已出现若干舒缓迹象。美国经济衰退的进一步确认和股市动荡，会通过国内资本市场的调整蒸发掉一定规模的存量流动性。同时，贸易顺差的下降会降低央行对冲输入型流动性过剩风险的压力，并在一定程度上提升货币政策的有效性。但在贸易顺差下降的同时，资本项目下的顺差可能不会同步下降，反而可能会明显增加。一方面，中国经济金融的基本面还是好于西方主要经济体，这会使得现有流动性将包括中国在内的新兴市场视为动荡中的诺亚方舟，流入中国；另一方面，美联储等西方央行降息和宽松货币政策会继续向市场注入新的流动性，这也可能使国际流动性流入中国的规模有增无减。因而，货币政策对冲的压力是否减小还有待观察。
最后，中美利率正式倒挂的重要性不应被夸大。中美利率的最新变动已经使得两国的基准利率出现逆转。这会降低国际资本投机人民币升值和国内资产价格升值的成本，但资本进来后通常不会存放银行获取利息。投到资本市场赚取资产价值重估的好处才是更根本的因素。笔者一直认为国内政策应将资产价格放在更重要的地位。只要资产价格整体上是理性的，国际资本流入就缺少足够吸引力。因而，调控政策不应囿于中美利差。
面对国内外经济形势的最近进展，宏观调控政策应灵活调整，在避免过早放松的同时，也应避免矫枉过正所带来的超调风险。
如上分析表明，国际金融市场和需求的变化将缓解中国物价全面上涨的风险，并可能降低流动性过剩的压力。这些显然并不是坏事。最近有学者强调，美国经济衰退对中国绝对是个坏消息。可是如果我们回到此轮宏观调控的目标，就会发现，外需的下降正在促成这些目标的实现，虽然可能会伴随一定的痛苦。比如，外部经济降温将有助于中国资产价格的降温，顺差的下降，流动性过剩的减缓以及物价的平稳。有人担心中国的消费，因为2007年12月份中国零售总额出人意料地下降了0.4%。这一点能在多大程度上归因于美国经济的衰退值得质疑。长期来看，物价的企稳、人民币的升值能够提升家庭的消费需求。当然，如果美国经济真的走向深度衰退，中国经济势难幸免，但至少到目前为止，这一风险并不大。反过来说，如果将美国衰退视为中国经济的灾难，则意味着中国宏观调控应该提前放松，这是不合时宜的。
同时，宏观调控政策应相机而动，避免出现滞后效应。今年整体宏观调控的压力可能会有所下降，尤其是下半年可能小于上半年。这要求宏观调控具有前瞻性，将各种变化考量在内。
（作者为复旦大学中国经济研究中心经济学博士 供职于央行上海总部金融市场研究处 本文为个人观点）
来源：证券时报
